泛海可能是最被低估的金融股

　　(原标题：市值还比不上子公司估值?泛海可能是这届最被低估的金融股)

　　在上市“地产”公司中，泛海控股渐渐把自己变成了一个“另类”。

　　随着近年房地产调控逐渐深化，上市地产公司高喊口号转型已不鲜见，但多数仍是“只闻楼梯响，不见人下来”。唯独泛海控股，在地产之外，再造了一个充满活力的金融新泛海。

　　今年以来，受疫情和金融去杠杆的双重压力，泛海的偿债能力一下聚焦到镁光灯下，市场质疑接踵而至。但纵览泛海控股的业务版图后，就会发现债务问题只是泛海“成长的小烦恼”，只有读懂泛海的金融投资版图，才能“不畏浮云遮望眼”，理清属于泛海控股的真正趋势。

　　泛海控股被低估的金控巨擘

　　在中国的民营企业中，泛海素以低调著称。不过这种低调不张扬并非故作神秘，更是深藏若虚。

　　自2014年提出全面转型战略后，经过7年的布局，泛海控股已成为一家名副其实的金控企业：手持民生证券、民生信托、亚太财险三个重磅金融牌照，通过民生证券持有民生期货。同时，通过参股方式持股民生银行、渤海银行等金融机构。目前民生基金正在开展产品发行准备工作，可以说，泛海控股的金融版图已拼齐。今年上半年，泛海控股的行业由“房地产”变更为“金融业-其他金融业”，旗下证券、信托、保险的营收加起来占比超94%。泛海控股不仅完成了“形”的转变，更重要的是，也实现了“质”的华丽转身。

　　但泛海的股价却远不如转型“漂亮”——截止到最近的交易日，股价4.36元，市净率仅1.05倍，市值仅226亿元。

　　虽然泛海控股目前所持金融牌照仍未上市，但泛海一直积极推进旗下金融企业优化股权结构及IPO。我们不妨把泛海旗下金融企业的估值对标同类上市公司。这将有助于我们看清泛海控股的“潜力”。

　　在泛海旗下企业中，民生证券无疑是推进IPO的头号种子。

　　作为一家34年的老牌券商，民生证券在IPO上已被很多后辈所超越，业界一直期待民生证券上市，而推动民生证券上市也是泛海的愿景。今年泛海控股对民生证券进行了一系列资本运作。其中，9月初泛海控股公告为增强民生证券实力，作价超过42亿元，向上海张江集团等22家投资者转让民生证券超27.12%的股份。而在这笔转让完成后，民生证券股权结构将实现“民营大股东+国有战投+员工持股”的进一步优化，同时也将收获张江科学城等新的战略股东的大量优质企业资源。

　　今年民生证券迁址上海浦东新区，进一步增强了对科创板的服务力度和能力。在这些工作都完成后，民生证券推进上市也将是板上钉钉的事情。

　　目前，A股36家券商市净率中位数为1.88，若以民生证券去年末的经营数据测算的话，即便是按照泛海控股转让完成后所持44.52%股份计算，这部分市值约为94.78亿元。按转让前持股71.64%计算市值甚至超过150亿元。

　　泛海控股旗下另一员金融大将为民生信托。相对于券商用PB法估值，信托用PE法更为合适。目前信托行业A股上市公司数量极少(仅安信信托和陕国投两家)。

　　由于安信信托上年亏损，若以陕国投最新PE23.78倍推算，泛海控股所持民生信托权益对应市值甚至超过200亿元。目前泛海控股也在大力推进民生信托引进战投。凭借民生信托的行业地位，毫无疑问，在引战投的过程中，泛海控股可以获得丰厚的回报。

　　而泛海控股所持民生银行仅账面价值在去年底便超过百亿元。若以此计算的话，仅上述三项，便远超泛海控股当前的总市值。

　　另外，需要注意的是，无论是民生证券、还是民生信托，都是业绩明显领先于行业平均水平的存在。数据显示，上半年民生证券实现营业收入15.60亿元，同比增长16.16%，实现净利润4.06亿元，同比增长56.89%。其经纪、投行、固收等主要事业部均实现效益或规模提升，其中投行业务IPO过会12家、在审IPO及再融资项目38家(其中IPO29家、再融资9家)，排名行业前列。

　　而民生信托，2019年实现营业收入23亿元，净利润9亿元，在全部68家信托公司中已稳稳跨入前1/3的阵营;另一方面，民生信托是极罕见的从成立之初便坚定以主动管理立业的信托公司，2019年民生信托公布的“信托报酬率”为“0.81”，高居行业第8。近年来，银保监会对信托业打出了“去通道”组合拳，意在化解金融风险的同时促进行业高质量发展，而早早在主动管理赛道站稳脚跟的民生信托无疑将具备充分的竞争优势。

　　此外，亚太财险经营持续向好，今年上半年营收增速达到了35%，尽管未实现盈利，但企业实力在快速提升。也是泛海控股实力的重要增长极。

　　也就是说，在泛海控股的认真经营下，无论是民生证券、民生信托，还是亚太财险，都是行业领先的存在，也将助推企业的估值竞争力。当然，以上只是理想化的计算。但可以从侧面说明，泛海控股近年投资的成果远比我们想像的丰富。这些投资成为了抚平地产弱周期时业绩波动的重要保障，更是未来持续发力的基础。

　　债务压力只是成长的小烦恼

　　当然，除了金融板块外，战略投资业务也是泛海控股转型中的重要一极。从半年报来看，目前泛海已经在聚焦的行业和领域储备大量优质项目，重点投资包括北汽新能源、万达影视、WeWork、蚂蚁金服、青云科技等等知名企业。这些企业，大家听名称便可知道，具有巨大的回报效应。

　　今年下半年，围绕泛海控股的新闻集中在债务上。日前，评级机构联合资信评估有限公司公告称，将中国泛海控股集团有限公司评级展望由“稳定”调整为“负面”，同时维持公司主体长期信用等级和“20泛海G1”、“18泛海G1”等信用等级为AA+。公告表示，截至9月11日，泛海控股集团及下属上市公司泛海控股股份有限公司2020年内合计到期债券金额为82.89亿元。公司及下属泛海控股2020年债券兑付规模大，面临较大的兑付压力。

　　高偿债压力，是今年多数上市房企面临的现状，曾经以地产为主业的泛海也未能例外。但是泛海有自己的底气：如果将债务与泛海的市值比较，似乎债务压顶。但如果盘点一下泛海的投资“库存”的话，会发现偿债资金就是“小巫见大巫”了，泛海要做的只是平衡好债务偿还与企业发展而已。

　　泛海控股从2014年开启战略转型。7年间，从地产到金融，泛海“顺势而行，顺势而为”的企业行动准则真的不是一句口号。秉承这样的理念，才能带动泛海跨越逆境与周期，以一种更成熟自信的面目与我们相见，只是我们很多人还没意识到而已。

　　泛海诞生于1985年，在35年的岁月中见证了数不清的风雨激荡。而泛海控股当前面临的问题只是二次创业中的一次成长的小烦恼。他告诉我们“在长风破浪的航程中”会有曲折，但只要选对航道，目标就在不远的前方。

编辑：齐少恒